Pourquoi la structuration compte autant que l'actif lui-même : le point de vue de Lucky Oldstone.
L'immobilier privé demeure l'un des segments les plus recherchés au sein de l'univers plus large des actifs privés. Pourtant, à mesure que les family offices, les banques privées et les conseillers en gestion de patrimoine deviennent de plus en plus sélectifs, les critères d'allocation du capital évoluent. Au-delà de la qualité de l'actif sous-jacent, les investisseurs recherchent désormais une gouvernance claire, une structuration solide et une évaluation transparente du risque.
Nour Hassouna, Business Development Manager chez Lucky Oldstone, explique comment les opportunités sont sourcées, évaluées et structurées sur le marché actuel, et pourquoi la clarté et l'alignement sont devenus des composantes essentielles d'un investissement réussi en immobilier privé.
L'accès à l'immobilier non coté s'est considérablement élargi ces dernières années. En quoi cela change-t-il la manière dont les family offices abordent cette classe d'actifs ?
L'accès à l'immobilier non coté est clairement devenu plus large, mais aussi plus sélectif.
Les family offices peuvent aujourd'hui accéder à un éventail de formats bien plus vaste qu'auparavant : acquisitions directes, club deals, dette privée, co-investissements, véhicules dédiés et plateformes opérationnelles. En ce sens, le marché est plus riche. Mais la contrepartie, c'est que l'accès seul ne suffit plus. Ce qui compte désormais, c'est la qualité du filtrage, la clarté de la structure et la capacité à comprendre ce qui se cache réellement derrière l'opportunité.
Les principaux points de friction que nous observons sont souvent les mêmes. D'abord, la visibilité : les investisseurs veulent comprendre l'actif, le sponsor, la structure de capital et la voie de sortie de manière beaucoup plus concrète. Ensuite, l'alignement : dans le marché actuel, les investisseurs prêtent une attention particulière à savoir qui prend le risque, qui est rémunéré en premier et si les intérêts restent alignés tout au long de la vie de l'opération. Enfin, l'exécution : dans l'immobilier non coté, l'actif n'est qu'une partie de l'histoire. La qualité du sponsor, la structure juridique, les conditions de financement et le suivi opérationnel sont tout aussi décisifs.
En pratique, de nombreux family offices restent très intéressés par l'immobilier privé, mais avec une tolérance bien plus faible à l'opacité. Ils ne veulent pas un produit ; ils veulent des situations lisibles, un risque compréhensible et un parcours crédible de l'entrée à la sortie.
Dans les transactions que vous observez, quels facteurs sont devenus les plus décisifs pour structurer des opérations réussies ?
Plusieurs facteurs sont devenus de plus en plus décisifs, et ils en disent souvent davantage sur la qualité d'une transaction que le rendement affiché lui-même.
Le premier est la taille du ticket. Non pas parce qu'une taille de ticket serait meilleure qu'une autre, mais parce qu'elle détermine le type d'investisseur pouvant participer et le niveau de concentration qu'il est prêt à accepter. Certains investisseurs veulent une exposition directe et visible à un actif ou à une opération ; d'autres préfèrent des formats plus diversifiés. Une opération bien structurée doit en tenir compte dès le départ.
Le deuxième est la liquidité, ou du moins la visibilité sur la liquidité. Les investisseurs privés comprennent que l'immobilier non coté n'est pas un marché liquide, mais ils veulent savoir combien de temps le capital est censé être immobilisé, quelles sont les hypothèses de sortie, quelle est la logique de refinancement et ce qui se passe si le business plan initial prend plus de temps que prévu.
La gouvernance est également devenue centrale. Dans l'environnement actuel, les investisseurs veulent savoir qui prend les décisions, comment les conflits sont gérés, comment le reporting est organisé et quel niveau d'information ils recevront tout au long de la vie de l'opération.
Enfin, l'alignement des intérêts est devenu l'une des premières choses que les investisseurs avertis examinent. Ils demandent très rapidement qui est le sponsor, combien de capital il a engagé, quels frais existent à chaque niveau et si les personnes qui structurent l'opération sont réellement exposées au même résultat. D'après notre expérience, c'est souvent ce qui distingue une transaction finançable d'une transaction qui reste théorique.
Qu'est-ce qui rend aujourd'hui une opportunité immobilière véritablement adaptée à un investisseur privé ?
Une transaction convient à un investisseur privé lorsqu'elle est à la fois intelligible et proportionnée à ses objectifs.
Cela signifie que l'opportunité doit d'abord être lisible. L'actif, l'emplacement, le cas d'usage, la logique de création de valeur et la voie de sortie doivent être compréhensibles sans que l'investisseur ait à devenir un opérateur à plein temps. Cela ne veut pas dire que le projet doive être simple ; cela veut dire que la structure doit avoir du sens.
Le deuxième point, c'est que le sponsor doit être évaluable. Les investisseurs privés sont aujourd'hui bien moins sensibles à la qualité de la présentation qu'à la crédibilité de l'exécution. Ils veulent savoir si l'opérateur a réellement déjà fait cela, si les hypothèses sont fondées et si la structure les protège en cas de délais ou de complexité accrue.
Le troisième point, c'est que le format compte. Une opération en equity direct, une stratégie de dette privée et un véhicule de co-investissement ne répondent pas au même besoin d'investisseur. Certains investisseurs privés recherchent du rendement et une protection à la baisse, d'autres de la visibilité et du potentiel de hausse, tandis que certains recherchent une exposition stratégique à un marché spécifique. La bonne opération est celle où l'actif, la structure et le profil de l'investisseur sont cohérents entre eux.
D'après notre expérience, ce qui rend une opération réellement adaptée aujourd'hui n'est pas seulement la qualité de l'immobilier. C'est la qualité de la traduction entre l'opportunité et l'investisseur.
Comment se construit le lien entre les investisseurs et les opportunités, du sourcing à la structuration ?
En réalité, ce lien se construit bien plus tôt que le moment où une opportunité est présentée.
La première étape est le sourcing, mais le sourcing en lui-même ne suffit pas. Sur des marchés comme Paris, un nombre important de transactions circulent, mais seule une part limitée est réellement investissable une fois que l'on examine le sponsor, le financement, le calendrier, le cadre juridique et les hypothèses de sortie. Le véritable travail commence par la sélection.
Vient ensuite la phase de structuration. C'est là que l'opportunité doit être qualifiée : convient-elle à de l'equity direct, à du capital de club deal, à de la dette privée, à un seul investisseur, à plusieurs, à un véhicule ou à un format bilatéral ? En pratique, de nombreuses transactions échouent non pas parce que l'actif sous-jacent est faible, mais parce que la structure n'est pas adaptée à la base d'investisseurs sollicitée.
Ce n'est qu'après ce filtrage et ce cadrage que le matching investisseur commence. Les investisseurs ne veulent pas qu'on leur montre toutes les opportunités. Ils veulent qu'on leur montre la bonne opportunité, dans le bon format et avec le bon niveau de détail.
C'est là que notre rôle devient important. Nous consacrons un temps considérable en amont, avant toute mise en relation, pour déterminer si une transaction est réellement finançable et pour qui. Parfois, une opération initialement destinée à une levée de capitaux large s'avère mieux adaptée à un ou deux investisseurs seulement, parce que la concentration, la gouvernance et la rapidité d'exécution comptent plus que le volume. Ce type d'ajustement est souvent ce qui rend une transaction réaliste.
L'évaluation du risque est-elle devenue plus complexe pour les investisseurs non opérateurs sur des marchés comme Paris ?
Oui, clairement.
Paris reste l'un des marchés immobiliers les plus résilients et les plus profonds d'Europe, mais cela ne doit pas être confondu avec la simplicité. Ces dernières années, l'évaluation du risque est devenue plus granulaire. Les différences entre deux actifs situés dans le même quartier — voire dans la même rue — peuvent être considérables dès lors que l'on examine l'usage, la micro-localisation, la qualité du sponsor, le profil locatif, le potentiel de repositionnement ou le calendrier.
Pour un investisseur non opérateur, cela rend la lecture du risque plus exigeante qu'auparavant. Il ne suffit plus de dire que Paris est un marché défensif. Il faut se demander : quel segment, quel emplacement, quelle base d'entrée, quel sponsor, quelles conditions de financement, quelle exposition aux autorisations et quelle profondeur de sortie ?
Cela est particulièrement vrai dans les situations transitoires ou de value-add. Dans ces cas, le risque réel réside souvent moins dans la ville elle-même que dans les détails de l'exécution. Un projet peut sembler attractif dans les grandes lignes, mais le véritable cas d'investissement dépend du phasage des travaux, du calendrier administratif, des hypothèses de commercialisation ou de la visibilité sur le refinancement.
C'est pourquoi la qualité de l'intermédiation compte. Le rôle n'est pas simplement de montrer de l'immobilier parisien, mais de rendre le risque lisible.
Comment voyez-vous évoluer le rôle de l'immobilier non coté au sein des allocations des family offices à moyen terme ?
Nous pensons que l'immobilier non coté restera une composante importante des allocations des family offices, mais de manière plus sélective et plus intentionnelle.
Pendant de nombreuses années, l'immobilier privé a souvent été abordé comme une poche d'allocation large. Aujourd'hui, il devient plus différencié. Les investisseurs distinguent de plus en plus les stratégies de revenu, la dette sécurisée, l'equity direct, les plateformes opérationnelles, le logement étudiant, l'hôtellerie, la logistique et les situations spéciales. Autrement dit, l'immobilier non coté n'est plus une catégorie unique ; c'est un ensemble d'expositions différentes présentant des profils rendement-risque très variés.
À moyen terme, nous pensons que trois tendances resteront fortes.
La première est la demande continue pour des actifs réels offrant une protection tangible à la baisse. La deuxième est l'intérêt croissant pour des secteurs soutenus par une demande structurelle, tels que le logement étudiant et certains formats de résidentiel géré ou de logistique. La troisième est l'importance croissante de la gouvernance et de la structure. Les family offices veulent toujours une exposition aux marchés privés, mais d'une manière plus lisible, plus alignée et plus contrôlable.
Nous constatons également que certains family offices deviennent plus ouverts à la combinaison de formats : investissements directs dans certaines situations, dette privée dans d'autres, et recours plus sélectif aux fonds ou aux club deals lorsque la diversification ou l'exécution l'exige. Cette flexibilité, selon nous, continuera de façonner les allocations à l'avenir.
Où Lucky Oldstone intervient-il dans la chaîne entre l'identification de l'opportunité et l'allocation aux investisseurs privés ?
Nous intervenons bien avant que la transaction n'atteigne l'investisseur.
Notre rôle commence dès l'étape du sourcing et de l'analyse. Cela signifie identifier des opportunités sélectionnées, évaluer si elles sont réellement finançables, examiner le sponsor et la structure, et comprendre quel type d'investisseur ou de solution de capital peut être approprié.
Nous intervenons ensuite dans la structuration et le positionnement de la transaction. Cela peut consister à aider à définir le bon format, à clarifier le risque pour l'investisseur, à examiner l'alignement des intérêts ou à veiller à ce que l'opportunité soit présentée d'une manière qui corresponde aux attentes du capital sollicité.
En pratique, notre travail est souvent celui d'un pont. D'un côté se trouvent les sponsors ou les opérateurs qui connaissent extrêmement bien leurs projets immobiliers. De l'autre se trouvent les investisseurs qui ont besoin que la transaction soit intelligible, structurée et investissable de leur point de vue.
C'est ainsi que nous concevons notre rôle chez Lucky Oldstone : non pas simplement comme un point d'accès aux opportunités, mais comme un partenaire impliqué tout au long de la chaîne qui transforme une situation immobilière en une transaction pouvant réellement être comprise, structurée et allouée.
Cela est d'autant plus important aujourd'hui que les investisseurs ne recherchent pas du volume. Ils recherchent de la pertinence, de la sélectivité et de la clarté.